中國政府宣佈房地產支持措施，能否重新提振樓市仍有待觀察

2018年，我們把中國房地產開發商的困境稱為灰犀牛，但如今風險已經浮出水面，並且正帶來一系列連鎖反應。繼“三條紅線”為開發商帶來監管壓力後，家庭對房地產的信心疲軟使開發商再次陷入困境。爛尾樓和停貸事件背後的原因是開發商現金流惡化，這也會為銀行帶來負面影響。政府已經準備好介入，並在近期宣佈了一系列支持房地產行業的措施，現在需要觀察的是政府政策能夠多大程度減輕房地產業的壓力。

當前政府的主要措施在以下三個方面：提供流動性、刺激需求和國家參與。為緩解開發商的現金流壓力，地方政府將設立紓困基金，政策性銀行計畫發放2000億元人民幣，以確保住房建成；中債公司（CBIC）也會為境內債券發行提供擔保；為提振需求，中國人民銀行下調了與住房按揭貸款掛鉤的5年期貸款最優惠利率（LPR）；一些地方政府還降低首付比例，並允許子女用父母的公積金買房。

然而，如果沒有進一步的國家參與，這些措施無法很好地發揮作用。這意味著政策需要調配更多國家資源，例如鼓勵國有企業收購高風險的民營企業，要求資產管理公司（AMC）接管未完成的項目，並指示銀行增加貸款。

政府已經開始行動，但現實是房價和銷售額尚未顯著回升。房價增速在2017年到達20%的高峰後，隨後幾年始終在放緩，2022年8月已經接近0%。68%的城市房價出現下降，2020年僅有10%。這意味著不僅在一線城市，其他城市的房地產市場也在面臨挑戰。

除了房價，銷售額暫時也未見起色。2022年6月出現過短暫的復蘇，但主要來自此前封控期間壓抑的需求。停貸事件發生後，房屋銷售急劇下降，僅相當於疫情前水平的60%左右。儘管有政府支援，但仍需要更多時間來重建家庭對房地產市場和開發商的信心。

由於開發商的流動性狀況依然堪憂，信貸風險也沒有緩解。政府的幫助主要在恢復建設和支付供應商方面，而開發商的償債壓力仍在加劇，尤其是美元債。在中國政府宣佈支持措施並放寬流動性後，在岸債券發行有所改善。整體上看，開發商境內人民幣債券發行量基本保持穩定，觀察選定的民營開發商的債券擔保是否會有所幫助是關鍵。另一方面，離岸市場相對沉寂，2022 年 8 月僅發行 3.3 億美元（僅為去年的 18%），這意味著中國的離岸房地產債券市場自2020年以來縮水了10%。原因很簡單，開發商還債遵照一定的順序，從對恒大的分析來看，離岸投資者排在最後。 即使在在岸市場，違約房地產債券的還款進度也是最低的，回收率為7%，而平均水平為28%。

在離岸市場，部分違約開發商設法與債券持有人達成協議，通過提高債券票面利率完成換股。 有些債券持有人拒絕接受交換要約，但也有幾家公司已成功延長其大部分債務的期限。 一些現金充足的開發商也會回購未償還的債券，以提振市場信心。 但也有開發商放棄了償還債務，並聲稱將專注於已售項目的建設。

雖然整體改善有限，但政府支持對市場還是起到了一定的作用。隨著貨幣政策放寬，在岸債券收益率受到抑制。離岸債券收益率也有所下降，但仍高於以前，尤其是民營企業。 2022年8月，市場仍然對43%的開發商持負面態度，2021年僅為21%。

總體而言，中國房地產行業不僅需要流動性，更需要重建家庭和投資者信心。目前的政府政策在一定程度上能夠安撫投資者，但離真正的復蘇還有距離。如果想令房地產業重新成為中國經濟增長的引擎，政府需要進一步放鬆監管、重建市場信心。在此之前，沒有開發商能夠獨善其身。國有開發商受到的衝擊相對較小，但同時也擔負著整合行業的責任。無論如何，過去的黃金時代已經一去不復返了。